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文章来源:孝感网 发布时间:2019-10-23 11:02:41  【字号:      】

债灾何日再来?向松祚评瑞达利欧新书《债务危机》财经

作者: 向松祚

人类有没有盼望解脱债务危机或金融危机?答案是:没有。各种形态的债务危机和金融危机将永远随同着人类的经济金融生涯,永无尽头,永无宁日。

全面系统深入懂得债务危机是经济学和金融学长期面临的最具挑衅性的学术课题,也是最富刺激性的学术课题。债务危机就是金融危机,亦是经济危机,它们是同一现象的不同说法。债务危机不仅是人类经济金融体系周期性重复呈现的重大现象,而且是对人类经济增加和金融稳定损坏力最强的重大事件。

债灾,国之大事,不可不察也

债务危机一定随同着金融和非金融企业的破产倒闭、经济停止和衰退、大范围失业、巨额财富灰飞烟灭。

很多时候,债务危机还导致社会动荡、政权更迭和政府垮台,诱发各种形态的极端主义、民粹主义、极权思潮,甚至引发地缘政治冲突和世界大战。20世纪二三十年代频繁呈现的各国债务危机,尤其是德国债务危机在很大水平上催生了纳粹权势的突起和二战的爆发。

因此,避免或解脱或抢救债务危机是当今世界各国政府和央行经常须要应对的头等大事,是保护金融稳定、实现连续增加的基础前提。然而,债务危机又是一个极其庞杂的现象,它几乎和人类经济金融体系的所有制度部署和经济金融运动都有着千丝万缕的接洽,同时又深受人们心理预期的影响。

央行和政府经济金融政策稍有不慎,就可能触发债务和资产价钱泡沫的兴起;抢救债务危机的政策稍有偏差,往往立刻将经济推入衰退和停止的深渊。债务危机现象充斥了各种不断定性、庞杂性和不可知的事件。所谓黑天鹅、灰犀牛、明斯基时刻等等不可预知的情景,正是债务危机经常显示的特点。

先贤的思考:

历久以来,经济学者为深刻懂得债务危机付出艰辛尽力。最早试图系统阐释债务危机内在机理的学者,是美国著名经济学者欧文·费雪,他在1930年提出的“债务通缩理论”至今仍然是辅助我们懂得债务危机的主要理论模型。

20世纪60年代以来,先后有哈佛大学知名学者哈伯勒的《繁华与萧条》、弗里德曼和施瓦兹的《美国货币史》、金德尔伯格的《猖狂、惊骇和瓦解》、明斯基的《稳定不稳定的经济》和《凯恩斯新释》等,皆试图从理论和实证角度说明债务危机的根源和内在机理。

20世纪80年代之后,研讨债务危机的学者可谓多如天上星,最著名的有美联储前主席伯南克对20世纪30年代大萧条的创新研讨,巴里·艾肯格林的名著《金色的羁绊》对金本位制和大萧条之间关系的著名研讨等。

1997年亚洲金融危机刺激出汗牛充栋的金融危机文献。2008年全球金融海啸更是激发很多经济学者开端全面反思主流经济学和金融学的内在缺点。包含美国前财长盖特纳、美联储前主席格林斯潘、英国金融事务管理局前局长特纳勋爵、英格兰银行前行长默文·金、《金融时报》首席评论员马丁·沃尔夫等人在内的许多资深金融家,都以自己的亲身阅历为背景,系统总结债务危机的形成机理和经验教训。这些著作从不同角度大大加深了我们对债务危机内在规律的认识。

新书的摸索:

尽管已经有数之不尽的相关研讨文献,瑞·达利欧的新书《债务危机》依然值得高度器重。理由有三。

其一,达利欧是举世知名的传奇投资巨匠,他开办和管理的桥水是世界上最大的对冲基金公司,数十年的投资实践,达利欧亲身阅历了其间世界上大大小小无数次债务危机,而且多次奇妙应用危机机遇赚取暴利。依照他自己的说法,他对债务周期和债务危机进程里各种细节的精准剖析,让他多次“化险为夷”。

因此,达利欧对债务危机的研讨和认识绝非一般学者的“纸上谈兵”,也不是一般监管者的“事后警醒”,而是关乎他自身投资生逝世存亡的大事,其研讨视角和结论自然独树一帜,别有天地。

其二,《债务危机》是他数十年投资实践和理论研讨的系统总结,日积月累,厚积薄发,其研讨的深度和结论的厚重非普通研讨者可比。

其三,《债务危机》在研讨方式上颇具特点,堪称理论和实证联合的典范。该书首先系统论述其“债务大周期模型”,随后以人类历史上三次最重大的债务危机为案例来验证理论。每一个案例都充斥了令人目不暇接的数据、图表和出色细节。即使是对三次重大债务危机有深刻研讨的人士,仍然可以从《债务危机》中获得新的启发。

达利欧的债务大周期模型有两个主要贡献。

其一,他明白区分且深刻阐释了两种不同的债务周期:通胀性债务周期和通缩性债务周期。两者的实质区分取决于债务是“以本币计价的债务”还是“以外币计价的债务”。以本币计价的债务累积所导致的债务危机往往是通缩性债务危机;以外币计价的债务累积所导致的债务危机往往是通胀性债务危机。

当然,历史上有一些债务危机兼具两种债务危机的特点(如德国在20世纪20年代所阅历的债务危机)。两种债务危机的根源和形成机理有很大差异,抢救或处置两种债务危机的措施更有天壤之别。达利欧对两种债务危机的区分有助于我们深刻过细懂得各种债务周期和危机的演化进程。

其二,他明白清楚地划分了债务周期的各个阶段,并且明白地论述了债务周期各个阶段的各种特点指标和特点性事件。其他研讨者也都有对债务危机各个阶段的详尽描写(如金德尔伯格、伯南克、艾肯格林、明斯基等),但是达利欧的周期阶段划分更为过细和正确,各项特点指标和事件更加具有可观测性和可验证性。

达利欧的《债务危机》最吸引人的处所还是案例剖析和理论验证部分。他选择了20世纪以来人类所阅历的三次最重大的债务危机案例来验证其债务大周期模型,这三次债务危机都对世界金融、经济、政治和国际秩序发生了极其深远的影响。第一次是一战之后德国所阅历的债务危机;第二次是1929年华尔街股市瓦解之后美国和全世界阅历的债务危机和大萧条;第三次是2007年次贷危机和2008年全球金融海啸所触发的债务危机和经济衰退。

拙著《新资本论》(中信出版社,2014年)曾经对全球金融资本主义时期金融危机频繁爆发的内在规律做了深刻研讨。拜读达利欧的《债务危机》,仍然给我以主要启示。概而言之,要点有六。

第一,内在规律。债务危机的来源和演化具有内在规律。达利欧将债务危机划分为7个阶段:早期、泡沫、顶部、萧条、协调的去杠杆化、“推绳子”、正常化。更简练的划分可以是4个阶段:泡沫形成、泡沫幻灭、萧条和衰退、趋于正常。金德尔伯格的名著《猖狂、惊骇和瓦解》将金融危机分为5个阶段。各种划分大同小异,内在规律完整一致。债务危机的每个阶段皆有非常明显的特点性事实,皆能以精确数量指标来盘算和权衡。《债务危机》的主要贡献就是以大批事实和案例描写了危机每个阶段的明显特色。

第二,信贷扩大。决议债务危机内在规律和运行周期的一个亘古不变的力气就是金融创新和信贷扩大。金融创新和信贷扩大恰如魔幻妙法,变更无穷。20世纪20年代华尔街的股市泡沫源自为股市融资的通知贷款;80年代日本的资产泡沫源自各种形态的高杠杆融资和资产抵押融资;20年代德国的泡沫经济和90年代亚洲四小龙的泡沫经济源自投机热钱催生的信贷扩大;2002—2007年美国的房地产泡沫源自住房抵押贷款的资产证券化和影子银行扩大;2010年的欧债危机源自虚伪主权信誉评估所刺激的投机热钱、信贷扩大和资产泡沫;2015年中国股市的大起大落源自所谓场外配资和影子银行;如此等等,毫无例外。信贷扩大永远是刺激资产价钱泡沫、债务猖狂扩大、最终引发债务危机的总根源。千奇百怪的信贷扩大和资产泡沫正是《债务危机》所着重阐释的主题。拜读此书,不禁令人仰天长叹:太阳底下没有新颖事,历史总是惊人的类似。

第三,左右为难。然而,旨在调控货币供给量、流动性或信贷范围的央行难道就不能有效把持信贷扩大以避免债务泡沫和危机吗?这是过去数十年缭绕货币理论和中央银行功效重复争辩的主要课题,答案是:央行总是左右为难。左右为难导致决策失误或错失良机。

央行左右为难的原因有二:其一,主流的货币理论和央行理论以为央行的重要或唯一职责是把持通胀,不是把持信贷,更不应当去关注资产价钱;其二,即使央行盼望把持信贷或遏制资产价钱飙涨,其手腕往往与稳定或刺激经济增加相抵触,所谓投鼠忌器,进退失据。

达利欧的《债务危机》对此有许多出色阐述。譬如,该书第185页写道:“通常情形下,最严重的债务泡沫(例如,1929年的美国、1989年的日本)并没有随同着商品和服务通胀率的高企与攀升,而是随同着债务增加所支持的资产价钱通胀率走高。央行往往犯下容忍债务增加的过错,因为它们关注的是商品和服务通胀率(以居民消费价钱指数权衡),以及经济增加率,而疏忽了债务增加(受货币政策的推进)和债务能否发生可以偿债的收入。”

第四,细节魔鬼。为什么债务危机往往都会演化为经济停止和萧条?为什么政府和央行不能及时抢救债务危机以避免经济停止和萧条?此问题的答案可谓一言难尽。央行遏制债务增加和资产泡沫左右为难,政府和央行在抢救和处置债务危机时亦往往左右为难,举棋不定,原因则纷纷庞杂。

譬如,经济政策理论往往制约政府和央行采用及时和武断的政策举动。1929年华尔街崩盘和全球大萧条来临之后,许多国度纠缠于所谓平衡财政、金本位制和传统货币理论的窠臼无法自拔,很多年不能采用有效办法抗衡通缩;人们对债务危机发生的根源往往众说纷纷,导致政策药方五花八门,无法实行。

再譬如,普罗民众和政府官员往往致力谴责金融机构是债务危机的罪魁祸首(这自然是对的),所以基本不愿意去救助那些因债务危机而濒临破产的金融机构,成果造成宏大灾害(2008年美国放任雷曼兄弟破产就是经典案例)。此外,各国经济政策缺少和谐,危急时刻相互责备,以邻为壑,甚至开打贸易战和金融战,同样是造成债务危机恶化,呈现经济大萧条的主要原因。所谓魔鬼暗藏于细节之中,经济金融体系是一个庞杂体系,某些乍看起来不起眼的因素往往酿成大祸。《债务危机》里有许多出色故事,充足阐明了这一点。

第五,人性贪婪。浏览《债务危机》,我总是想起物理学巨匠牛顿的名言:“我可以盘算出天体的运行规律,却算不出人性的贪婪。”表面看起来,债务危机的根源是信贷扩大和资产泡沫,最深入的根源则是人性的贪婪。人们总是会忘却过去惨痛的教训。

每当债务危机逐渐平息,经济金融形势趋稳,资产价钱开端上涨(无论股票还是房地产),人性内在的贪婪就重新开端酝酿猖狂。人们开端预期资产价钱大幅度上涨,开端大范围应用杠杆融资,各种稀奇怪僻的金融创新开端快速出现,借款人和贷款人很快都陷入狂热和非理性的预期和投机之中,新一轮的资产价钱泡沫和债务危机又开端了。

第六,永无尽头。那么,人类有没有盼望解脱债务危机或金融危机?答案是:没有。各种形态的债务危机和金融危机将永远随同着人类的经济金融生涯,永无尽头,永无宁日。

我们唯一能够盼望的是:随着人们对债务危机内在机理的认识日益加深,随着人们发现出越来越多的货币信贷和宏观审慎监管工具,或许我们能够缓解债务危机所造成的灾害性冲击,避免债务危机引发20世纪30年代那样世界性的大萧条。

然而,即使是这样一个很低的期望,我也不是特殊乐观。2008年全球金融海啸以来,世界各国的各种债务率或杠杆率并没有本质性下降,去杠杆似乎永远只是短期的权宜之计。最近几年,越来越多的人开端预测,下一次全球性债务危机何时爆发!

尽管如此悲观,《债务危机》依然值得我们器重和研读,最起码能够刺激我们知识和智慧上的兴致,对我们深刻懂得当今世界的债务周期和债务危机亦大有裨益


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(责任编辑:管喜德)

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